投资要点

事件：公司发布2025年一季报，25Q1营收11.4亿元，同环比 146.4％/-22.6％，归母净利润2.3亿元，同环比 335.9%/ 20.4％，扣非后归母净利润2.5亿元，同环比 448.5%/ 40.0%；毛利率31.0%，同环比-0.6/-3pct，归母净利率20.2%，同环比 8.8/ 7.2pct。

欧元升值带来汇兑收益：25Q1欧元升值带来出口欧洲型企业实现汇兑收益，其中财务费用-7851万元主要是汇兑收益贡献，欧元升值带来收益约5000万元。此外，公司计提1208万元资产减值（主要是合同资产质保金减值）、184万元信用减值。剔除汇兑及减值影响后，公司经营业绩仍可达1.9亿元。

合同负债环比继续提升：公司25Q1期间费用0.4亿元，同环比-58.1%/-84%，费用率3.1%，同环比-15/-11.7pct，主要是财务费用率大幅下降；25Q1经营性现金流-2.8亿元，同比-1.8亿元；25Q1资本开支4.1亿元，同比 640%，预计是唐山基地、光伏项目资本开支投入；25Q1末存货18.6亿元，较年初-10.9%；25Q1末合同负债14.9亿元，较去年末 7.2%。

公司启动浮式基础布局，打造第二增长曲线：目前，全球有近2GW的浮式项目已锁定电力承购协议，预计2025年英国、法国、韩国、意大利、挪威、葡萄牙和西班牙将启动更多的浮式风电招标，该行业正处于一个转折点。25年4月公司正式设立全球浮式业务中心，并完成核心团队的招募和任命，深度布局浮式基础产能及潜在订单，浮式基础的技术难度、重量及盈利都将远高于单桩，打造远期第二增长曲线。

盈利预测与投资评级：考虑公司25年欧元升值贡献汇兑收益，在手订单不断增加贡献26~27年交付量，我们上调25~27年盈利预测，预计归母净利润为9.3/12.6/16.4亿元（原预期为8.5/12.1/15.4亿元），同增96%/35%/30%，给予26年20x估值，对应目标价39.5元/股，维持“买入”评级。

风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。