2024年21家上市券商归母净利润同比 14.76%。1）2024年21家上市券商（已披露年报，下同）合计实现归母净利润1138.55亿元，同比 14.76%。盈利提升主要原因是调整后营收同比提升，上市券商调整后营收（营业收入-其他业务成本）同比 6.26%至3130.90亿元，同时归母净利润率同比 2.69pct至36.36%，略有提升。业务及管理费率的同比下降是净利润率提升的主因，成本刚性下业务及管理费率同比-2.71pct至55.64%。2）相较2024Q3，上市券商2024Q4调整后营收环比 19.28%，归母净利润环比-6.70%。

投资及经纪业务同比增长提振整体业绩，但投资业务增速和经纪业务利润率不及预期。1）投资业务同比 25.47%至1368.46亿元，对调整后营收变动的影响最大，占调整后营收变动的150.69%。其中，投资收益率同比增长0.40pct至2.81%，是投资收益增长的主因，同时金融资产规模同比增长5.74%至4.77万亿元。经纪业务同比 9.07%至770.37亿元，占调整后营收增量的34.76%，进一步提振业绩。2）投资业务Q4利率波动加剧，行业整体对利率下行带来的投资机会未能充分把握，投资收益不及预期。经纪业务9.24以来代理买卖证券业务持续放量，但多数券商财富管理业务分部支出增长更快，利润率未见提升。

行业头部集中趋势强化，震荡行情下头部非方向性投资优势突出。1）2024年 5大上市券商归母净利润占比21家上市券商合计同比增加2.96pct至61.92%，行业头部集中度强化。2）投资业务是券商业绩分化的主因。头部券商整体考核更趋向收益目标的达成，而非单一追求高收益。权益及固收自营投资均逐步转型非方向性自营业务，2024Q4交易性债券资产整体规模较为稳定，同时实现了稳定的高投资收益。相比而言，中小型券商判断方向的特征较为明显，利率震荡环境中，投资收益严重分化，部分通过大幅加仓交易性债券等方式把握住利率下行机遇，而对利率持相反观点的券商则导致投资损失。此外，利率震荡环境下，行业中权益与固收自营部门整合于同一部门之下，统一进行资产配置的趋势开始显现。

市场交投持续活跃有望支撑券商业绩，推荐业绩大幅改善及有并购预期的头部券商。波动利率环境下头部券商业绩确定性更强，Q1低基数叠加股基交易额放量下，部分头部券商有望实现确定性盈利改善。